Entendiendo el último de García Domínguez sobre la maldita prima de riesgo.
Sefuela
Antecedentes [pm]: Tuci nos traía esta mañana [-->] un artículo de José García Domínguez. Yo no lo entendía, y no era el único. Discusión.
Discrepo seriamente de lo que se afirma en el artículo del señor García Dominguez. Para comenzar, me parece de una ligereza imperdonable llamar juego de casino a cualquier instrumento financiero, y especialmente a los derivados. Los instrumentos financieros, si están correctamente diseñados y los CDS lo están, no son perversos. Lo que puede ser perversa es su incorrecta utilización y/o regulación. Y aquí se dan las dos cosas. Los gestores de riesgo han utilizado un mercado relativamente pequeño como referencia de otros mucho más grandes y eficientes (los de deuda pública) y eso es un error de novato. Por otro lado, los reguladores actuales carecen de la experiencia de los de los años 80-90′ en que la innovación financiera era constante. Y no han sido capaces de entender la diferencia entre un mercado joven y por tanto, con ciertas imperfecciones y un mercado ya perfectamente asentado.
La explicación de la primera paradoja es demagógica y simplista. No es correcto decir que el ahorro del sur financia al norte. Lo que sí ocurre es que lo que se suele llamar “flight to quality” favorece al activo considerado de mayor calidad, en detrimento del que se considera puede dar problemas. No es la primera ni será la última vez que esto ocurre. En este momento sube la demanda de bonos alemanes al necesitar los gestores activos con bajo riesgo, sube su precio en el mercado secundario y por tanto cae la rentabilidad real ofrecida por ese activo a quien quiera invertir en él. Esta rentabilidad depende de dos factores. Uno es el precio pagado por el, ya que aunque pagues 105 o 95, al cabo de 10 años te devuelven 100. El otro es el pago de interese anuales que te hacen, que es siempre fijado de antemano sobre una inversión supuesta de 100, aunque hayas pagado otra cosa.
Esto implica dos cosas: Por un lado los beneficiados de esta situación son los grandes poseedores de bonos alemanes (la banca germana). El Estado alemán paga los intereses ya acordados por su deuda viva, que no cambian, aunque sus últimas emisiones si que salgan algo menos gravosas para el Estado.
Por el otro, los Estados del sur sólo se verán seriamente perjudicados si la situación se prolonga en el tiempo, ya que eso que llaman ataque de los mercados no sube el coste de la financiación ya captada, sino de la que hay que captar.
Lo que García Dominguez llama la segunda paradoja no lo es. Los mercados castigan cualquier tipo de desequilibrio, incluso los suyos propios. Hay demasiadas fuerzas actuando como para que no sea así. Un ejemplo: cuentan que hace unos dias JPMorgan emitió un informe restringido a sus grandes clientes en el que recomendaba vender activos españoles y comprar italianos, dado que consideraba que la diferencia en las primas de riesgo de los dos países no respondía a la diferencia real de riesgo. En ese momento la diferencia en primas de riesgo estaba en torno a 130 puntos. Ahí vino lo que llaman el último ataque a España y la prima de riesgo española se fue hasta 412 mientras que la prima de riesgo italiana estaba en torno a 465. Eso significa 80 puntos de beneficio para el que les hizo caso. Pero, a su vez provoca tomas de beneficios (lo que se denomina el unwinding de la posición) y la diferencia de primas de riesgo vuelve a aumentar hasta los 65 puntos. Ahora está en 58 (460 España y 518 Italia). Los mercados buscan permanentemente el equilibrio, pero nunca consiguen encontrarlo.
Lo que denomina tercera paradoja, no se a qué se refiere. Lo único que me podría encajar no tiene ni pies ni cabeza, salvo que se refiera a que la austeridad lleva a la recesión y´para salir de ésta a mas déficit. Es cierto que esto ocurriría si no conseguimos hacer arrancar el crédito, y esto es tremendamente difícil cuando tenemos que recapitalizar a los bancos y los Estados. Hace falta experiencia en situaciones de círculos viciosos y en soluciones imaginativas para ello. A mí se me ocurre una, pero de una dureza tremenda: crear un nuevo sistema financiero que de créditos (para lo cual hace falta unos fondos propios´que se cubren con un mes de interese de deuda) y dejar quebrar el anterior. Y no descarto que se estudie algo parecido porque esta crisis es de la misma profundidad que la del 29 pero mucho mas global, lo que aumenta la dificultad de encontrarle una solución. Creo que el enfoque que se está dando a lo que llaman riesgo sistémico es incorrecto y propio de funcionarios de tercera categoría. en mi opinión, el riesgo para el sistema de tener 7 millones de parados varios años es mucho mayor que el de que un banco quiebre.
Y la respuesta a la cuarta paradoja la apunta Plaza en el post 9 [–>]. Nadie quiebra porque deba mucho dinero. Se quiebra por no poder pagar. Y no se puede pagar cuando no sólo no se generan recursos, sino que además tenemos generación negativa estructural de los mismos.
Por eso es mucho más importante la evolución prevista del déficit y de la deuda que el déficit o la deuda acumulada en sí mismos, ya sea en términos absolutos o relativos con respecto al PIB. Nos da señales de si en algún momento seremos capaces de cancelar nuestra deuda. Y lógicamente también son tremendamente importantes las diferencias en la evolución real del PIB (que se toma como medida de la riqueza real del país) y la evolución prevista del mismo. Los mercados ya incorporan en sus precios lo previsto, es lo imprevisto lo que los mueve de verdad.